债(zhai)市的(de)两个“文(wen)明人”：农商行和保(bao)险(xian),利率,配置(zhi),国债(zhai)

民生证(zheng)券认为，农商行年初大(da)力买债(zhai)，首如果受泉币宽松预期债(zhai)市走(zou)强、银行净息(xi)差(cha)空间没有断收窄、今年信贷投放节(jie)奏均匀等(deng)因素的(de)影响。

（1）在经济基本面(mian)仍待进一步修(xiu)复、通胀低(di)位运(yun)行、泉币宽松预期较(jiao)强、供需结构有所失衡、以及“股债(zhai)跷跷板”等(deng)多(duo)重(zhong)因素之下，债(zhai)市偏偏强运(yun)行；

（2）近年加(jia)大(da)支持实体融资降成本的(de)背景(jing)下，银行净息(xi)差(cha)空间没有断收窄，银行向债(zhai)券市场追求收益(yi)；

（3）今年初在信贷投放节(jie)奏均匀、地方债(zhai)发行较(jiao)缓之下，市场没有缺资金，特别是农商行，其(qi)贷款本领相较(jiao)于大(da)行天然(ran)偏偏弱，“大(da)行放贷、小行买债(zhai)”演(yan)绎深化。

（1）在经济基本面(mian)仍待进一步修(xiu)复、通胀低(di)位运(yun)行、泉币宽松预期较(jiao)强、供需结构有所失衡、以及“股债(zhai)跷跷板”等(deng)多(duo)重(zhong)因素之下，债(zhai)市偏偏强运(yun)行；

（2）近年加(jia)大(da)支持实体融资降成本的(de)背景(jing)下，银行净息(xi)差(cha)空间没有断收窄，银行向债(zhai)券市场追求收益(yi)；

（3）今年初在信贷投放节(jie)奏均匀、地方债(zhai)发行较(jiao)缓之下，市场没有缺资金，特别是农商行，其(qi)贷款本领相较(jiao)于大(da)行天然(ran)偏偏弱，“大(da)行放贷、小行买债(zhai)”演(yan)绎深化。

关于农商行的(de)买债(zhai)志愿和力度可否延(yan)续，民生证(zheng)券认为，需密切跟踪其(qi)欠债(zhai)真个稳定性情况以及债(zhai)贷之间的(de)比价效应，而其(qi)核心(xin)便在于盈(ying)利本领的(de)可持续性。且跟着其(qi)渐渐达到盈(ying)利目标，或更容易触发止(zhi)盈(ying)，于市场而言，或需关注(zhu)激发活动性风险(xian)的(de)大(da)概性：

（1）利率债(zhai)：农商行买债(zhai)比例(li)占首要买盘(pan) 17%，对利率债(zhai)定价有肯定影响，且其(qi)左边交易特征(zheng)往往对债(zhai)市利率起到“稳定器”的(de)感(gan)化。期限上看，农商行配债(zhai)偏偏好 7-10Y 和 1Y 以下期限，但比拟来看，农商行在 5-15Y 期限傍边起主导感(gan)化。

（2）同(tong)业存单、信用债(zhai)和二永债(zhai)：农商行对存单定价起到主导感(gan)化，对其(qi)他债(zhai)券（含二永）定价也有肯定影响，但对信用债(zhai)定价影响较(jiao)弱。

（1）利率债(zhai)：农商行买债(zhai)比例(li)占首要买盘(pan) 17%，对利率债(zhai)定价有肯定影响，且其(qi)左边交易特征(zheng)往往对债(zhai)市利率起到“稳定器”的(de)感(gan)化。期限上看，农商行配债(zhai)偏偏好 7-10Y 和 1Y 以下期限，但比拟来看，农商行在 5-15Y 期限傍边起主导感(gan)化。

（2）同(tong)业存单、信用债(zhai)和二永债(zhai)：农商行对存单定价起到主导感(gan)化，对其(qi)他债(zhai)券（含二永）定价也有肯定影响，但对信用债(zhai)定价影响较(jiao)弱。

一季度保(bao)险(xian)对于利率债(zhai)净买入高于历年同(tong)期，对利率债(zhai)需求构成较(jiao)强支撑。

据民生证(zheng)券，保(bao)险(xian)首要配置(zhi) 20Y 以上超长债(zhai)，其(qi)中对于地方债(zhai)的(de)配置(zhi)需求较(jiao)为稳定，且近年来配置(zhi)需求持续增长，而对国债(zhai)和国开债(zhai)的(de)配置(zhi)需求并(bing)没有算稳定。

特别是今年一季度来看，保(bao)险(xian)对于国债(zhai)总体呈现净卖出，明显(xian)低(di)于历史水平，但对于地方债(zhai)的(de)配置(zhi)力度则创历史新高，该机构使命，首要缘故原由(you)或在于，相较(jiao)于超长债(zhai)，当前(qian)地方债(zhai)的(de)性价比更高。

历史上看，外地方债(zhai)与国债(zhai)利差(cha)走(zou)阔时，保(bao)险(xian)对地方债(zhai)买入力度通常加(jia)大(da)，两者利差(cha)收窄时，尤其(qi)是至 15-20BP 以内时，保(bao)险(xian)往往增加(jia)对国债(zhai)的(de)买入，肯定水平反映保(bao)险(xian)对于地方债(zhai)和国债(zhai)性价比的(de)权(quan)衡。

由(you)此(ci)往后(hou)看，跟着超长期国债(zhai)和地方债(zhai)渐渐放量(liang)发行，需关注(zhu)两者之间的(de)相对性价比，点(dian)位和利差(cha)是关键(jian)，将肯定水平影响保(bao)险(xian)配置(zhi)需乞降债(zhai)券定价。

此(ci)外，欠债(zhai)端来看，当前(qian)保(bao)险(xian)欠配压力或并(bing)没有大(da)，后(hou)续对需求支撑感(gan)化或还需公道(dao)评估。

历史上看，外地方债(zhai)与国债(zhai)利差(cha)走(zou)阔时，保(bao)险(xian)对地方债(zhai)买入力度通常加(jia)大(da)，两者利差(cha)收窄时，尤其(qi)是至 15-20BP 以内时，保(bao)险(xian)往往增加(jia)对国债(zhai)的(de)买入，肯定水平反映保(bao)险(xian)对于地方债(zhai)和国债(zhai)性价比的(de)权(quan)衡。

由(you)此(ci)往后(hou)看，跟着超长期国债(zhai)和地方债(zhai)渐渐放量(liang)发行，需关注(zhu)两者之间的(de)相对性价比，点(dian)位和利差(cha)是关键(jian)，将肯定水平影响保(bao)险(xian)配置(zhi)需乞降债(zhai)券定价。

此(ci)外，欠债(zhai)端来看，当前(qian)保(bao)险(xian)欠配压力或并(bing)没有大(da)，后(hou)续对需求支撑感(gan)化或还需公道(dao)评估。

总而言之，民生证(zheng)券认为，当前(qian)经济基本面(mian)和政策环境仍支撑债(zhai)市走(zou)牛，中长期利率中枢下行趋势(shi)未改。但短期内来看，跟着政府债(zhai)供给渐渐放量(liang)，对应需关注(zhu)或有的(de)活动性扰动，以及宏观图景(jing)和市场的(de)动态变(bian)化。

债(zhai)市利率低(di)位运(yun)行之下，波动率或有所提升，阶段性存在调解压力。而往后(hou)看，银行和保(bao)险(xian)欠债(zhai)端压力带(dai)来的(de)扰动或会渐渐显(xian)现，尤其(qi)是当盈(ying)利积累渐渐充裕的(de)时候，或更容易触发止(zhi)盈(ying)交易。

债(zhai)市利率低(di)位运(yun)行之下，波动率或有所提升，阶段性存在调解压力。而往后(hou)看，银行和保(bao)险(xian)欠债(zhai)端压力带(dai)来的(de)扰动或会渐渐显(xian)现，尤其(qi)是当盈(ying)利积累渐渐充裕的(de)时候，或更容易触发止(zhi)盈(ying)交易。

本文(wen)首要观点(dian)来自民生证(zheng)券，原文(wen)标题：《风险(xian)或在欠债(zhai)端？》，作者：谭逸(yi)鸣(ming) S0100522030001